Dólar en Colombia: el dilema de la especulación

La fuerte desvalorización del peso con respecto al dólar, especialmente la que se presentó durante los primeros 24 días después de que se conociera el resultado de la segunda vuelta por la disputa de la Presidencia en el país, resultó exagerada y única, hasta ahora, en la historia del manejo cambiario en Colombia. Por lo menos, si se compara ese mismo período de tiempo tan corto en los últimos 31 años (tal como se muestra en el gráfico), a partir del año en que se estableció el mecanismo de mercado para fijar el precio del dólar en Colombia (1991).

En efecto, entre el 21 de junio y el 13 de julio del año en curso, este aumentó $722, al pasar de $3.905 a $4.627, respectivamente, alcanzando una depreciación del orden del 18,5%. Posteriormente, si bien el precio del dólar se ha cotizado por debajo de los $4.558, la incertidumbre y las expectativas de que supere este nivel en los próximos días o en meses parece ser la constante. Con ello, el devenir de la economía reflejada en la situación del Gobierno, las empresas y los hogares, de seguro será complejo y tendrá repercusiones negativas en la estabilidad macroeconómica. El precio del dólar es una importante variable para la toma de decisiones y un indicador de riesgo determinante en los planes de consumo e inversión de los agentes.

Variación del Precio del Dólar 1991-2022. Periodo: 21 de junio-13 de julio de cada año

El fenómeno se encuentra asociado, en lo fundamental, a situaciones de coyuntura económica global y a los efectos generados por el resultado de la contienda electoral que, para muchos, constituyó una suerte de profecía autocumplida o −como llaman los economistas− expectativas autocumplidas, en vista de la incertidumbre que se venía acumulando por un eventual cambio político en Colombia, el cual se validó con la elección de Gustavo Petro como presidente para los próximos cuatro años.

Lo último cobra sentido si se observa el cambio brusco que registra la variación del precio del dólar en el gráfico, cuya tendencia casi “normal” se rompe ante el nuevo escenario político, nunca antes registrado en la historia colombiana.

Bajo esta perspectiva, y considerando las particularidades del sistema cambiario colombiano que se define como un régimen de tipo de cambio flexible (en el cual es el mercado quien determina el precio del dólar), las causas de la fuerte volatilidad en el precio de la divisa norteamericana inducen dos tipos de especulaciones que la teoría las denomina como estabilizadora y desestabilizadora.

Resulta útil entonces precisar las características de la especulación del dólar en Colombia, de una parte, por lo que ella representa en relación con el papel que pueda asumir la política de estabilización para contrarrestar los efectos de un dólar caro en el país y, de otra parte, para entender el alcance de un proceso que puede superar las expectativas económicas y convertirse en objeto o en instrumento de presión política y social para el nuevo Gobierno.

Efectos de la coyuntura internacional

Primero, el entorno internacional. Este juega un papel importante, sobre todo por la normalización de la política monetaria en los EE.UU. a través del alza en sus tasas de interés como estrategia para reducir la tasa de inflación, la más alta en los últimos 40 años (9,1% anual a junio). De la misma manera, fruto de lo anterior, los vientos de una profunda recesión global tendrían impactos en los mercados financieros y de bienes, afectando la dinámica del comercio internacional y del movimiento de capitales en casi todas las economías.

Los efectos del incremento de las tasas de interés provocan una fortaleza del dólar y una debilidad de todas aquellas monedas nacionales donde quiera que se genere fuga de capitales hacía los EE.UU. (capitales atraídos por la mayor diferencia de rentabilidades que producen las inversiones en este importante mercado financiero). Tal situación induce una presión de demanda por dólares en Colombia, la cual se refleja en un mayor precio en el mercado de divisas que, no obstante, debiera ser transitoria en la medida en que las tasas de interés domésticas suban para frenar la salida de capitales. En el caso de los impactos de la recesión global, la menor renta y la probable caída del consumo mundial podrían disminuir las exportaciones nacionales afectando el volumen de oferta de dólares en el mercado local, presionando así su mayor precio.

Segundo, el costo global de las materias primas. El incremento en el precio del dólar también viene siendo explicado por el aumento en el costo de las materias primas por efectos de la guerra entre Rusia y Ucrania. Esto implica, en un país como el nuestro donde la estructura importadora es complementaria (es decir, donde las importaciones son clave para los procesos productivos de la industria nacional), importar a cualquier costo independiente del valor del tipo de cambio. Según lo anterior, el aumento de los precios en las materias primas que provocan un alza en los costos de las importaciones de insumos, va a requerir de una mayor demanda por dólares para mantener el consumo doméstico de estos bienes.

En general, estos dos hechos no son ajenos a la historia de las fluctuaciones del precio del dólar, los cuales durante los últimos años han afectado la dinámica del mercado cambiario colombiano. Al respecto, bajo condiciones de “relativa” normalidad (no como la que hemos venido observando recientemente), estos hechos generan una suerte de especulación o arbitraje natural en el mercado de divisas que tiende a ser estabilizador, en la medida que el mercado de manera libre va ajustando los excesos de demanda por dólares.

Así, el precio se va acercando a un valor de mercado que satisface tanto los flujos de oferta como de demanda. En otras palabras, las presiones de demanda provocan que unos agentes salgan a comprar dólares por la expectativa de un mayor precio, mientras que otros salen a vender motivados por ese mismo aumento. Basados en esta lógica, los agentes van corrigiendo sus expectativas negativas con expectativas optimistas de cambio de rumbo en el precio, dejando que el mercado libremente establezca sus propios mecanismos de defensa.

En la práctica, para entender la dinámica de los flujos de divisas que se transan en el mercado y que sirven para explicar el comportamiento del precio del dólar, acudimos a un instrumento que calcula el Banco de la República denominado balanza cambiaria. Allí se registran las transacciones en divisas que realizan a corto plazo los agentes económicos a nivel de comercio internacional, remesas, servicios y movimientos de capital, entre otras, las cuales representan disponibilidad de liquidez en moneda extranjera.

En atención a esto, los datos acumulados por año de los cuadros 14, 15 y 16 del informe de Estadísticas monetarias y cambiarias correspondientes a la semana 28 de 2022, con corte al 15 de julio del presente año (tal como se evidencia en la tabla adjunta), muestran que los flujos netos de divisas de corto plazo alcanzaron un saldo positivo de 6.900,1 millones de dólares; mientras los saldos de préstamos más la inversión extranjera neta también arrojaron una entrada neta positiva de dólares por valor de 7.996,7 millones de dólares.

Al sumar estas dos cifras, el flujo de dólares a la economía sin el rubro de Operaciones Especiales (OE) ascendió a 14.896,8 millones de dólares, registrando un aumento con respecto al mismo período de 2021, equivalente a 1.996 millones de dólares. Con estas cifras, pese a las dificultades derivadas de la coyuntura internacional, no parece claro que la volatilidad cambiaria se explique por razones asociadas a ésta.

Por el contrario, debería esperarse una menor dinámica en el precio, resultado de la mayor oferta de dólares en el mercado. Reforzando este argumento, dos asuntos a tener en cuenta, el primero, la evidencia en materia de crecimiento confirma que en las dos últimas recesiones en los EE.UU. y países industrializados, Colombia mostró un comportamiento favorable en contravía con lo que esperaban los mercados, en un escenario de relativa estabilidad cambiaria; y el segundo, este año el país viene alcanzando un récord en materia de exportaciones, con un crecimiento de 107,5% en las ventas externas del grupo de Combustibles al cierre de junio.

Comportamiento del flujo de divisas según la balanza cambiaria 2019-2022

Cifras expresadas en millones de dólares

Efectos de la incertidumbre política

Sin duda, los resultados electorales, el nuevo ambiente político y los mensajes que circulan sobre las propuestas de reforma (tributaria, salud, agraria, entre otras) han acelerado la incertidumbre, el temor y la falta de confianza de un sector de la sociedad colombiana sobre el futuro de la economía del país.

Este cúmulo de información produce en algunos agentes una mayor percepción de riesgo que se ve reflejada en el desempeño de los precios en los mercados de activos, del cual el precio del dólar no escapa, provocando una alta volatilidad y una tendencia alcista que modifica las expectativas e introduce un sesgo en las decisiones sobre la compra y venta de dólares en el mercado.

En tal sentido, resulta determinante el peso de la incertidumbre política en la dinámica del precio del dólar. Esto encaja en lo que la literatura define como la economía política de la tasa de cambio, donde el precio de la divisa no depende exclusivamente de fenómenos económicos deliberados, sino también de la interacción entre grupos de interés, políticos y burocráticos, en un contexto de restricciones institucionales (Stein y Frieden, 2000; Jaramillo, Steiner y Salazar, 1999).

En otras palabras, la subida del dólar se explica por la presión política, incluso social, no sólo de los grupos económicos dueños del capital, sino también de quienes votaron a favor del candidato que no alcanzó la mayoría en la segunda vuelta. Muchas personas deciden tener sus patrimonios en el exterior ante un contexto político y económico adverso a sus intereses.

Este comportamiento, a medida que se intensifica por un deterioro de las expectativas de estos agentes, en parte estimuladas por información tomada de los medios de comunicación, induce una suerte de especulación “desestabilizadora” en el mercado del dólar. El alza creciente en el precio del dólar, en estas circunstancias, no atiende ni guarda coherencia con la dinámica creciente de los flujos netos de divisas que se reciben por la vía del comercio internacional, remesas, servicios y movimientos de capital.

Este tipo de especulación podría verse reflejada en el renglón de Operaciones Especiales (OE) de balanza cambiaria según los datos que aparecen en la tabla adjunta, los cuales muestran una salida de divisas del orden de 21.251,7 millones de dólares, la más alta en los últimos tres años que, sólo en comparación con el año anterior, creció en 4.019,4 millones de dólares.

Según el Banco de la República, las OE están conformadas por cuentas bancarias que abren residentes colombianos, sean personas naturales o jurídicas, en entidades financieras del exterior y se denominan cuentas de compensación. Estas cuentas no requieren de un intermediario del mercado cambiario doméstico cada vez que se realizan transferencias de divisas, por lo que resulta complicado establecer la magnitud de los montos de dólares que cada uno de estos agentes remite al exterior.

Las cifras revelan el origen de las presiones

Basados en lo anterior, y confrontando las cifras con el movimiento de divisas de corto plazo derivadas de la actividad económica con el exterior, el saldo neto total de las divisas en Colombia es negativo y registra un déficit equivalente a $6.354,9 millones de dólares al cierre de la semana 28 del año en curso. Una tendencia que se mantiene desde el 2019, cuyo nivel no alcanzó los $1.000 millones de dólares ($991,4 millones de dólares).

Esto implica que las presiones sobre el precio del dólar tendrían su explicación en el volumen de divisas generado por las OE, más por la incertidumbre política reinante que por la coyuntura económica internacional, con lo cual el mercado estaría registrando un precio irreal por fuera de su proceso de arbitraje estabilizador. Resulta paradójico entender este proceso si se tienen en cuenta que las divisas corrientes o de corto plazo pasan por el mercado doméstico del dólar, mientras el volumen de dólares por operaciones especiales a partir de cuentas de compensación, no todas pasan el filtro del mercado.

A todas estas, cualesquiera sean las causas de la volatilidad del dólar, es claro que un elevado precio representa una preocupación mayor para la economía, dado que son más los problemas que los beneficios que esto trae.

Solo basta con registrar el impacto negativo que produce en la inflación y la presión que ejerce sobre las tasas de interés. En ambos casos, se resiente el consumo de los hogares por la pérdida del poder adquisitivo, a raíz del alza en los precios y las dificultades de acceder al crédito por las altas tasas de interés, igual que les sucede a las empresas que ven limitados sus proyectos de inversión por el mayor costo del crédito. Estos efectos pueden ser de naturaleza temporal, en la medida que las causas que originan la volatilidad tengan características asociadas con la actividad económica corriente del sector externo, las cuales pueden ser contrarrestadas con políticas de ajuste macroeconómico que buscan estabilizar el tipo de cambio.

Sin embargo, la devaluación persistente del peso explicada por factores de economía política puede derivar en una mayor inestabilidad, con el riesgo de desembocar en profundos desequilibrios que van más allá de lo económico y trascienden a las esferas políticas y sociales, con enormes costos para la mayoría de la población colombiana.

Finalmente, lo anterior tiene relevancia e impacto hacia futuro. Lo que pase con el precio del dólar, además de definir el perfil de la política monetaria y cambiaria por parte del Banco de la República, va a determinar el margen de maniobra que tendrá el nuevo Gobierno para consolidar las principales reformas propuestas, lograr la confianza y la favorabilidad necesaria que le garanticen gobernabilidad durante los próximos cuatro años. Ya veremos qué rumbo tomará el precio del dólar después de que se vayan conociendo los textos de las reformas.